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【亿华港投资】A股18年年报及19年一季报分析:三大板块盈利增速收敛(2019-05-03)

亿华港投资

亿华港投资——豆粕行情

  要点:  截至4月30日,已披露2018年年报和2019年一季度报告。一季度业绩反映全年,基于一季报的选股更有效。作为财务报告分析的第一部分,本文从板块盈利能力和结构特征、行业业绩、盈利水平和现金流等角度进行全面分析,主要探讨以下几个问题:
  (1) 板块:主板和中小企业盈利趋势及深层次原因;

  (二)罗伊:罗伊和子结构的变化;
  (3) 现金流:哪些部门改善了现金流;

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  (4) 行业:行业的繁荣趋势。

  1.板块表现:营收增速回落,净利润增速上升
  结论:2019年一季度报告中,三大板块表现为“收入增速回落,净利润增速上升”。其背后是18季度资产减值损失较大导致的基数偏低,以及19季度管理层利率大幅下降和净利率上升的影响。其可持续性仍有待观察。

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  全a、全a非财务收入增速分别小幅回落至10.9%和9.5%,净利润增速回升至9.4%和1.5%。19季度全a非财务收入增长率分别为10.9%和9.5%,较第18季度的11.7%和13.0%下降了0.8%和3.5个百分点;但净利润增长明显改善,分别为9.4%和1.5%,分别比-2.0%和-5.6%提高了11.4%和7.1个百分点第18季度。收入增速在下降,但净利润增速在提高,这直接体现在需求的下降和盈利能力的提高。
  一方面,由于资产减值损失较大(坏账损失、商誉减值、存货跌价,如图4所示),18季度净利润增长率极低;另一方面,19季度管理费用率大幅下降,导致净利率回升,这可能是由于资产减值损失减少所致由于去杠杆化环境下的资金压力或其他非常规原因导致的支出,我们认为持续改善的可能性很低(第二部分进一步分析)。因此,对于19季度净利润增速较大幅度回升,我们应该更加谨慎。

  就各大板块而言:

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  (1) 主板:主板和主板非财务收入增长率分别为11.2%和9.6%,分别比第18季度的11.2%和12.5%低0.04%和3.0个百分点;同样,净利润增长率也显著提高,分别为11.4%和4.9%,分别比3.0%和3.0%提高了8.4%和0.7%第18季度的4.2%。
  (2) 中小板:19季度中小板和中小板(不含苏宁)收入增长率分别为8.7%和7.2%,分别比18季度的15.4%和14.8%低6.7%和7.6%;净利润增长率分别为-5.4%和-11.5%,分别比第18季度的-32.6%和-38.5%高27.2%和27.0%。此外,中小板指数(不含苏宁)19季度净利润增长0.7%,较18季度增长2.9个百分点。

  (3) 创业板市场:19季度创业板市场和创业板市场(不含文石乐视轻健瑞宁德)增速分别为11.5%和9.9%,较18季度的15.5%和16.9%下降了3.9%和7.0%;净利润增长率分别为-14.9%和-3.5%,分别比18q4的-69.0%和-71.6%高54.1%和68.0%。此外,创业板市场指数(不含文石广光宁德)19季度净利润增速也从18季度的-23.7%提高到-4.6%。创业板整体表现与业绩快报基本一致。18年年报的超预期下滑(低增长率已经形成)也带来了季度环比增速的大幅提升。

  最后,如果将各期商誉减值加回净利润,再计算同比增长率,结果显示(如图9所示):中小板和创业板的利润增长率也有所回升,但主板的增长率略有下降(商誉减值对主营业务的影响董事会18年年报规模较小)。这表明,中小企业内生增长率或已触底回升。
  总体来看,三大板块呈现出“收入增速回落,净利润增速上升”的相对一致态势。主板业绩波动比较平稳,中小板营收下滑幅度最大,而创业板由于干扰因素较多,其净利润波动较大。

  2.盈利能力:管理层比率下降支持roe稳定,但难以维持,经常性经营指标仍在恶化
  此外,我们可以看到从净资产收益率和净资产收益率子项目恢复盈利能力的阻力和可能性。

  与上述结论相一致,非金融类净资产收益率(TTM)在经历了第18季度的悬崖式下降后,于19季度趋于稳定,其主要驱动力来自于管理费利率的下降,导致净利率的上升,但换手率和负债率指标有所恶化,尤其是周转率。
  展望未来,a非金融净利率仍将随着PPI的下降而下降,产能利用率目前不支持周转率的提高。因此,对于所有非金融行业而言,净资产收益率仍有下行压力。

  对于所有非金融机构:在经历了第18季度的悬崖式下跌后,19季度的非金融资产收益率(TTM)稳定在7.9%,基本上等于第18季度的8.0%。其中,净利率小幅反弹,但换手率和负债率不断恶化;而净利率的回升主要来自管理费用率的大幅下降,这可能是去杠杆环境下企业资金压力的背后,导致支出减少。此外,a总非金融毛利率也略有下降。从收入和成本的分析可以看出,收入的下降大于成本的改善。展望未来,在PPI下行、需求疲软的环境下,毛利率和净利率可能有下降空间,这将导致roe暂时企稳或难以为继。
  创业板方面:创业板净资产收益率(TTM)仅为1.74%,创历史新低,略高于第18季度,主要是由于净利率(管理费利率)的贡献。展望未来,创业净资产收益率能否继续提高,取决于成本侧的变化和资产减值损失。我们预计这两个项目在19年内都会略有改善。

  3.现金流:边际改善,但偿债压力仍然较大,投资扩张意愿不强
  2019年第一季度的现金净流入量略有增加,但现金净流入量略有增加。2019年一季度,全部A股非金融类公司现金流量净额为-3572亿元,比上年增加1590亿元,现金流状况略有改善。其中,经营性现金流量净额增加1590亿元(经营性现金流入增加),投资净流量减少162亿元(投资现金流出增加),融资净流量减少31亿元(融资性现金流入减少)。明确地:

  企业还债压力仍然很大。融资净流量减少的主要原因是企业融资性现金流出大幅增加(同比增加4089亿元)。一季度融资环境的改善支撑了融资性现金流入,同比增加3988亿元,但幅度仍小于融资性现金流出幅度,说明企业旧债偿还压力仍然较大。
  投资扩张意愿依然不强。净投资现金流变化幅度同比缩小,反映出企业投资扩张意愿较弱,现金流占用资金支出减少,与宏观一季度制造业投资增速回落相对应。近几年来,企业的现金流和信贷压力都有所下降。未来投资现金流出量可能会上升,但仍会受到偿债现金压力和主动去库存的影响。

  4.行业层面:非银行、机械、计算机、房地产、军工、银行、食品饮料行业景气良好
  因为行业内个股盈利的极端案例很多,所以我们选择净利润增长率的中位数序列来反映真实情况。

  第一产业:
  从净利润增长情况来看,19季度绝对值(中位数,下同)前十位的行业分别是:非白银(81.9%)、建材(18.3%)、食品饮料(15.7%)、机械(14.6%)、采矿(14.2%)、房地产(13.4%)、计算机(12.6%)、建筑装饰(12.2%)、公用事业(12.1%)和军工(11.5%)。与18季度相比,18季度恢复率前十位的行业分别是:非银行、传媒、电气设备、机械、计算机、房地产、军工、交通运输、银行业、建材。因此,净利润增长较高、趋势较好的行业有:非银行、机械、计算机、房地产、军工、银行、食品饮料等。

  从净资产收益率来看,净资产收益率较高且逐月上升的行业有:餐饮、非银、休闲服务、交通、银行、医药等。
  第二产业:

  从净利润增长率和净资产收益率的绝对水平和趋势来看,证券、公共交通、航运、多元化金融、贸易、保险、地面军服、水务、生物制品、计算机应用、农业一体化、公路、银行、医疗设备等行业相对景气。
  风险提示:海外不确定因素、宏观经济风险、公司业绩达不到预期的风险等。

  注:本文报告摘自天丰证券研究所研究报告。有关本报告及相关风险提示的详情,请参阅报告全文。

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