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钱龙金典2009_经济负重前行(2019-05-25)


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  最近食品价格的上涨点燃了通胀预期。流动性发生了哪些变化,未来货币政策是否会发生变化?经济复苏在第二季度会被证实还是被篡改?本期特邀招商证券首席宏观分析师谢亚轩、东方证券首席经济学家邵宇、长江证券宏观总监赵薇、国金证券宏观首席执行官卞泉水共同解读。
  流动性保证金有所提高

  中国证券报:近期食品价格上涨令市场担忧后续流动性。未来货币政策会改变吗?
  谢亚轩:央行货币政策委员会重启了“货币供应门”的措辞,并没有在4月份MLF到期时用降准来代替。尽管6月和7月CPI可能会升至2.9%。有鉴于此,预计未来货币政策将保持稳健的态度,政策方向将根据经济和物价的进一步走势而定。同时,预计央行将按照年初工作会议的部署,稳步推进“双轨合一”改革,进一步培育市场化贷款定价机制,推动利率市场化改革深入推进。

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  邵宇:货币政策进入观察期的时候,我注意到前期略有宽松的货币政策稳定了经济,但另一方面也刺激了资产价格和杠杆率的上升。后期,更加注重总量控制和结构优化,强调对经济薄弱环节的定向宽松。我们可以考虑通过政策性金融机构加大结构性货币政策力度。

  赵薇:5月初,央行宣布对中小银行实施下调存款准备金率。除月初流动性宽松外,货币市场利率大幅回落,隔夜利率大幅回落至1%左右,货币宽松预期再现。近期央行通过MLF的过度延续,延长多头资金,对冲纳税影响,货币市场利率整体上涨。不过,刚刚发布的一季度货币政策执行报告强调,要保持决心,把好货币供应总闸门,缓解预期。在“货币供应总闸门”下,流动性短期变化更多是暂时性对冲,稳健货币政策基调不变;货币供应更加注重结构性引导,有助于信贷修复。
  边泉:近期整体市场流动性边际有所改善,预计未来货币政策总体仍将保持宽松。预计短期内CPI会上涨,但很可能会受到CPI上涨等短期物价上涨的推动。同时,从PPI的角度来看,油价的变化也会对货币政策产生影响。预计在全球需求下降的背景下,油价进一步上涨的概率不高,这将降低下半年PPI同比涨幅,从而加大货币政策进一步宽松的需求。

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  经济不确定性依然存在
  中国证券报:有观点认为,中国经济已经触底回升。如何看待未来经济发展?

  谢亚轩:2019年一季度,中国经济增长没有出现市场此前预期的明显下滑。其背后的主要原因包括:一是财政政策的积极性,具体体现在地方政府债券的发行和国债增速的提高上;二是财政数据见底,在社会数据中表现得更为明显;三是,受财政政策的影响,增值税调整等季节性因素改变了生产节奏,体现在3月份工业增加值同比增速较高。基于以上分析,结合最新政策变化和内外部冲击的演变,预计未来经济增长仍将承受一定压力。

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  邵宇:中国经济仍处于寻底过程中。由于速度要求的下降和质量要求的提高,新旧动能的转化并没有进入真正的平衡状态。如果全球环境恶化带来外生影响,我们需要通过传统方式刺激基础设施建设和房地产支撑底部。因此,在城市群优化的过程中,应将城市群的增长速度与优化目标相结合。
  赵薇:税制改革实施前,企业提前备货,财政支出前移支持基础设施投资,对短期经济形成一定支撑。不过,前期备货带来的需求透支和财政“远期”节奏变化,可能导致下半年宏观经济形势的不确定性明显加大。

  边泉:用支出法测算的实际GDP增速确实有阶段性稳定的迹象,但未来仍有两个问题值得关注。首先,生产法的国内生产总值有可能向支出法靠拢,这也是去年报告中强调的观点。中国经济增长速度下降最快的时代可能已经过去了。由于“幸存者偏差”问题,生产方式GDP高估了总需求的变化。去年,以支出法测算的总需求同比增速明显回落,对物价、利润和就业造成一定压力。目前,在中小企业样本稳定后,生产法的国内生产总值趋于接近支出法的国内生产总值,这意味着虽然生产法生产总值的增长率仍可能略有下降,但用支出法衡量的总需求可能相对稳定。第二,中国的GDP增长率将下行,这意味着中国的实际增长率仍将下行。也就是说,虽然短期内实际GDP增速有望企稳,但随着我国经济总量的不断增加,实际GDP增长中心将继续下移,并接近潜在的GDP增速。

  A股中期仍有配置价值
  中国证券报:未来哪些主要资产会更有配置价值?

  谢亚轩:短期内,在外部压力下,国内经济增速将逐步放缓,但国内政策受制于通胀压力,空间有限。这种滞胀不利于股票和债务资产,而现金和商品资产则有更多机会。展望未来,如果外部风险水平再次缓解,国内通胀压力低于当前预期,就业压力下的自主决策政策再次向稳增长目标倾斜,那么权益性资产的业绩有望改善。
  邵宇:考虑到金融供给侧改革和实体经济转型升级的要求、大类的配置偏好和股权投资,无论是传统的大消费方向,还是代表未来创新发展的核心技术企业,值得中长期布局。

  赵薇:随着宽松预期的修正和通胀预期的上升,短期利率债券交易的安全边际进一步下降。近期,央行过度延长MLF,投放多头资金,强调把好货币总闸门,但并不支持宽松预期。同时,水果价格上涨可能在中短期内加大CPI上涨压力,推高通胀预期,抑制交易行为。此外,信贷环境的趋势性修复和利率债务供应量的进一步增加仍然抑制了利率债券的表现。一般而言,对于大部分机构资金而言,短期波段交易的可操作性较低,建议耐心等待。
  建议关注价格低、溢价率低的优质个人债券。随着可转债市场价格的下跌,可转债当前攻守兼备的特征明显增强,配置价值再现。对于股票投资者来说,可转换债券将是抵御风险、锁定收益的重要工具。在个人债券的选择上,建议关注价格低、溢价率低的优质个人债券;从市价低于110元、溢价率低于30%的个人债券中,可选择盈利能力较为稳定的标的。

  边泉:从资产配置角度看,短期黄金仍有配置价格,而中期A股配置价格较高。首先,今年第三或第四季度金价可能进一步上涨。主要原因是美国经济的疲软方向相对确定,这将压低美国实际利率,推动金价上涨。美国实际利率的下行区间将决定未来黄金的中期上行区间。从这个角度看,未来黄金仍有上涨空间,金价上涨最快阶段可能是美国经济数据全面走弱的时候。
  中期来看,a股的配置价格较高。推动A股上涨的主要动力将从流动性转向盈利能力,未来相当长一段时间A股将走出一波“业绩牛市”。但与以往的业绩多头不同,这一波业绩多头更多地依赖于成本方面的减税降费、质量和效率的提高。也就是说,总需求可能相对稳定,但减税降费带来的税负减轻将对企业利润形成一定支撑。同时,随着改革开放第二次机遇期的到来,企业经营效率、资源配置效率、整体机制和体制改革将促进全要素生产率的提高,中长期内企业盈利能力逐步提高。

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