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600664资金流向_监管层统调结构化发债内情:持有人信披补位路径待考(2019-07-03)

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  监管部门正在对近期非银行银行违约所暴露的结构性债券发行活动进行自下而上的分析。业内人士认为,这可能导致相关企业采取监管措施。
  2018年以来出现的结构性债券发行正遭遇新的变数。

  记者独家从多家接近监管层的机构了解到,监管部门正在对近期非银行银行违约暴露出来的结构性债券发行活动进行深入分析,对部分发行人通过资产管理产品等方式持有债券的情况进行统计评价。
  因此,降低了银行间债券发行机构的风险承受能力,通过银行间债券回购机构提高了银行间债券发行机构的风险承受能力。

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  业内人士认为,监管部门的关注和理解可能会引发与业务相关的监管措施。有债券投资者认为,债券结构性发行与债券持有人信息披露不透明、信用评级行业混乱等问题有关,导致部分发行人自行不符合发行债券条件而发行债券,给市场信用信息带来混乱。

  识别困难
  记者了解到,在本次调查中,结构性债券发行募集资金来源是监管部门重点关注的问题之一。不排除以结构化方式发行的债券将形成上市管理层。

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  所谓结构性债券发行,是指发行人在债券发行困难的情况下,通过资产管理产品的分级安排和回购功能,扩大杠杆,实现超额融资。
  2018年以来,债券市场结构性债券发行主要分为三类:一类是发行人(或关联方)认购部分自发债券;另一类是发行人认购劣质股票作为安全缓冲,吸引私募、银行等机构认购夹层债券并优先股完成债券发行。三是发行人全额认购,再通过同业回购获得同业融资,实现企业同业负债。

  在这种模式下,发行人可以用1亿元人民币兑换1.8亿元人民币,在业内也被称为“118工程”。

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  在业内人士看来,118个项目高度依赖银行间回购的“融资接力”。如果非银行资金紧张,很容易诱发回购违约风险。事实上,近期债券资产管理产品的风险事件也与持有低等级信用债券的回购杠杆率较高有关。
  值得一提的是,由于债券品种不需要披露持有人信息,打着资产管理幌子的结构性债券发行活动很难被市场察觉。因此,如何甄别结构性债券成为业界关注的焦点。

  有业内人士建议,以发行AA级资产管理产品为底线,发行金额不超过5亿元的民营企业信用债券。

  “为方便结构性债券的发行,本次债券将被评为AA级,以使其具备质押标准。有些评级可能高得离谱。同时,债券发行规模不大,以5亿元为门槛。”华中地区一家证券公司的债券持有人表示:“此外,这项业务与资产管理产品密不可分,因此从多个维度构建结构性债券应该相对准确。”
  但也有分析人士指出,用上述指标来验证是否存在结构性债券发行和债券自持的问题,仍存在一定难度。

  “按照这个标准,一些规模较大的结构性债券可能会被省略,而从一些基金账户的风险来看,可以发现一些CIT也参与了118项目。”北京某证券公司固定收益分析师表示,“统计结构性债券还需要更多的细节,比如发行时的申购认购倍数也是一个参考,因为结构性债券基本上不会被超额认购,但这种情况无法避免一些流产问题。”
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  事实上,目前很难确定是否存在结构性债券发行,这也是目前市场对非银行机构不信任的原因之一。
  记者了解到,在监管部门对结构性债券发行保持警惕之前,已有部分同业机构对结构性债券的潜在范围进行了内部研判,部分同业机构因担心踩到结构性债券而拒绝与产品客户进行逆回购交易。

  “在回购风险加大的情况下,非银行机构特别是产品户贷不到款。其中一个原因是,提供资金的机构担心作为潜在交易对手的产品组合持有结构性债券,因为这类产品组合杠杆率高,容易出现回购违约风险。”华南某证券公司债券交易员表示,“但现在市场缺乏判断是否属于结构性专项账户的公开信息,这类信息非常有限,因此有些账户根本就不与产品账户进行交易。”
  在业内人士看来,结构性债券难以被同业明确筛选的根本原因可能在于债券的信用覆盖机制。

  “对于结构性债券发行和债券自给自足,采取一刀切的做法并不合适,因为这也阻碍了部分中小企业通过债券市场融资。”上述固定收益分析师认为,“不过,从目前结构性账户火爆的角度来看,结构性债券发行需要更完善的信用覆盖机制,持有人信息披露不够充分。正是因为债券持有人信息不透明,结构性债券发行活动才如火如荼。”
  “对债券持有人来说,监管信用风险确实是个问题。我们还发现,我们无法检查之前债券的持有人是谁。只有承销商和托管人有这方面的信息。”北京一家中型证券公司的债券交易商也坦言,“债券持有人名单没有以逆回购方的身份向同业机构披露,因此逆回购方会有这样的顾虑。”

  也有分析人士指出,信托规模的改善不足以解决结构性债券发行背后的自我维持问题。一方面,部分发行人的自持行为通过“去关联处理”被隐形关联方持有;另一方面,由于发行人(或关联方)通过资产管理产品持有债务,信息披露产品持有人能否被穿透存在不确定性。
  “一些债券持有人是发行人的关联方。这些关联方在过滤了信披规则后,表面上仍然看不到与发行人之间的无形关系,发行人仍然可以通过这种方式隐藏自筹资金和自购的问题。”北京一家上市证券公司的债券持有人表示:“即使信息披露应该渗透到信息披露中,因为大多数结构性发行都是通过资产管理这一渠道进行的。”

  不过,在分析人士看来,加强信用报告机制将增加结构性债券发行的伪装成本,让市场参与者获得更多信息,有利于有序化解市场风险。
  “考虑到资产管理产品的问题,透彻披露是必要的。否则,产品用户将在市场上受到歧视。至于关联方问题,即使关联方不存在关联关系,同行业的机构仍然可以发现和判断很多痕迹。例如,发行人和产品持有人在同一地区,这足以引起市场的警觉。固定收益分析师表示。

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