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「广发聚丰前端」优秀公司是创造长期价值的源泉(2019-03-25)


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  瑞元基金公司总经理陈光明在第六届中国机构投资者高峰论坛暨财富管理国际论坛上发表主旨演讲。陈光明在致辞中表示,构建具有长期价值的资本市场,需要以创造长期价值为方向推进基础制度建设。科技创新局的成立是非常有意义的。他分析说,在资本市场上,价值创造的基础和源泉都是优秀的公司。鼓励优秀企业在A股市场上市,配合退市制度,实现资本市场优胜劣汰。同时,鼓励和引导长期资本入市,大力发展机构投资者,让投资者通过资本市场配置资产,分享优秀公司的价值创造。此外,资本市场要发挥好资源配置、资产定价和风险缓释作用,更好地让广大投资者受益。
  以下为陈光明讲话实录:

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  感谢中国基金会的邀请。三年前,我在这个论坛上分享了“价值投资的正确时机”。如今,价值投资的概念逐渐引起了大家的关注。我今天的主题是“如何建立一个创造长期价值的资本市场”。目前,国家对资本市场的关注和关注已经提升到了非常高的水平和水平。一些基础性体制改革深入推进。比如,设立科技创新委员会、试行登记制度,都是根本性的制度变迁。应该说,我国资本市场正处于由不成熟向成熟的转型过程中,这是一个巨大的变化。
  我今天要讲的主要分为三个部分:一是资本市场的长期回报是可观的;二是创造长期价值的基础和源泉;三是从供给侧和需求侧,谈建设创造长期价值的资本市场。

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  资本市场的长期回报是可观的

  短期波动明显
  中国资本市场的长期回报是可观的,但上证指数的上涨在一定程度上掩盖了资本市场的长期回报。

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  让我们来看看美国过去200年各种资产的收益率表现。1802年至2014年,美国股权投资累计收益103万倍,从100美元增加到103万美元。事实上,对于每年的增长,除去通胀的影响,年化收益率只有6.7%,复利的影响巨大,现金也从1元变为5分钱。股票资产的收益率明显高于黄金、现金等资产。这其中有着深刻的逻辑。
  根据基金业协会的数据,自开放式基金成立以来,截至2017年底,股票型公募基金年化收益率平均为16.18%,应该更准确。这个数据有一些疑问。查询的本质不是数据,而是感觉。最重要的不是盈利的经验,而是盈利的经验。

  社保基金也是一个很好的例子。社保基金自2000年成立以来,年均投资收益率为8.44%,远好于通货膨胀。其规模超过1万亿元,主要投资于固定收益领域,能够获得如此高的长期回报,实属非同寻常。当然,这也证明了我国资本市场的长期回报是相当可观的。

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  然而,我国市场还有一个特点,即与美国市场相比,我国市场“牛短熊长”,美国市场具有非常典型的“慢牛”特征。“短牛长熊”的核心问题是波动特别明显。例如,它在2006年和2007年增长了6倍,美国市场在经历了10年的增长之后,增长了3倍多。
  短期波动明显的原因与投资者结构有关。随着指数的上涨,越来越多的投资者进入市场,特别是在2007年和2015年。这就是为什么实际回报率与复合型基金存在较大差异的原因。这背后是人性的弱点。人们没有长期的安全感,希望尽快赚大钱。另一方面,也带动市场大幅波动,投资者难以获得预期收益。理性看待市场,克服对波动的恐惧,可以帮助我们获得长期回报。

  价值创造的基础与源泉

  这是一家很棒的公司
  今天,我的主题是如何创造一个长期价值的市场。创造长期价值的基础和来源是什么?制度建设是资本市场化的基本过程。这些变化可能会改变牛市看空熊市的局面。

  只有一个成熟的市场,才能承担更大的责任,为社会做出更大的贡献,体现我们这个行业对社会的贡献。如果资本市场还不成熟,将不利于国民经济和人民的财富创造。
  财富创造的核心主要来自上市公司的分红,来自公司自身的成长和市盈率的变化。从美国的经验来看,公司的股息率在5%左右,公司业绩增长率在4%左右,长期市盈率变化在0.3%左右,指数基金成本在0.2%左右,长期收益率在9%左右。长期来看,市盈率波动对长期收益率影响不大。对于市场而言,股息率和增长率是最重要的。

  我国投资者尤其是普通投资者最为关注的是市盈率的波动。短期内,投机回报将远高于长期投资回报。如果股市收益率在短期内从10倍提高到20倍,我们很快就能获得两倍的回报。如果我们分享公司的年增长率,那就远远没有那么高,而且会相对缓慢。但从长期来看,公司提供的回报远远超过估值波动带来的回报。
  在我国市场上,大多数投资者过于关注短期波动带来的投机性和一次性收益,而忽视了企业发展带来的长期收益。很多人认为我国上市公司质量太差,好的上市公司不多。仍有许多人抱怨市场主要由散户投资者主导,忽视了基本面因素。但事实上,长期来看,投资必须以基本面为基础。

  市场不仅是一个融资市场,也是一个投资市场。只有创造长期回报,才能吸引各类投资者平等参与。我们的资本市场上有足够多的好公司提供更好的回报吗?答案是肯定的。有一些公司的股价因为自身的增长而大幅上涨。在过去的15年里,实现30%以上复合收益率的公司有十几家,很多公司实现了20%以上的复合收益率。
  外国投资者持有许多高质量的公司,这些公司更倾向于成为行业领导者。近年来,这些公司主要由外国投资者持有。外商在贵州茅台、美的集团、中国平安等地持有超过1000亿元人民币的资产,超过500亿元人民币。外资持续流入是一个估值上升的过程,这种收益是可以分享的。从长远来看,利润是由这些公司自身的价值创造提供的。

  我们可以看到,台积电、三星等台湾和韩国的一些标志性企业,基本上占到了台积电股东的80%,而三星的股东中有近50%是中外资本。外资大多是主权基金、养老基金、社保基金等,这些优质公司都是为股东服务,支持其他国家的这种情况应该引起我国决策部门的重视。
  我们大多数人,包括一些决策者,都认为中国的资本市场是一个波动性大、长期回报率一般的市场。因此,任何一个决定把养老金投入这个市场的人都会感到巨大的压力。我们的养老金也有很大的缺口。这些优秀的公司应该为我们的社保、养老金、年金和中国的未来创造更多的财富。

  推进基本制度建设
  支持更多优秀企业上市

  如何建立市场以创造长期价值?去年底,中央经济工作会议提出“打造规范、透明、开放、充满活力、充满活力的资本市场”,要求“提高上市公司质量,完善交易制度,引导更多中长期资金进入,推动在上海证券交易所设立科技创新板,尽快实行注册登记制度试点。
  这些都是非常明显的基本制度建设。经过近二三十年的探索,制度建设日趋成熟。早期,在政府看来,资本市场更多地被视为一种工具,主要是一种融资工具。应该说,资本市场是三大工具:一是直接推动经济发展的融资工具;二是为老年人和社会提供财富收入的融资工具;三是提供价值发现的资产配置工具。

  这三种工具都是不可或缺的。如果过于注重融资功能,就会使融资功能发生变形,从而导致短视,加剧市场波动。实际上,我们应该以创造长远价值为方向推进基本制度建设,制定长期稳定的规划。只有这样,资本市场才能回馈社会,对经济产生长期影响。科技创新局的成立是非常有意义的。
  资本市场有其运行规律,是一个生态系统。在发挥市场价值发现功能、吸引各类投资者平等参与的过程中,市场化和法制化非常重要。尊重市场,尊重法律,减少短期干预,引导可预见的长期政策。同时,通过法治来保护市场和投资者,增加违法行为的成本等等,这些长期的基础性制度建设对于资本市场的长远发展尤为重要,也是市场创造长期价值的重要基础。

  从供给方面来说,我们应该增加供给。所有人都特别担心供应会给股价带来压力。短期内,更多的上市公司肯定会对市场产生影响。但从长远来看,只有通过增加高质量的供给,才能为创造长期价值奠定坚实的基础。
  从长远来看,只有更多优秀的公司上市,资本市场才能创造更多的长期回报。让好公司上市,让投资者分享好公司的长期回报。就像游泳池一样,你必须打开水龙头。只有淡水来源来了,池子越来越大,自然会形成自己的生态系统。鼓励优质企业在A股上市。像腾讯和阿里巴巴这样的公司已经走出去了。未来可能会有这样的企业。我们必须尽力使它们在中国上市。

  支持优秀企业上市,既可以服务实体经济,引导创新型社会建设,又可以抑制估值过高的市场,有利于提高长期收益。另一方面,如果有长期的供给,其估值暂时不会受到很大影响,对经济转型也能起到巨大的推动作用。
  科技创新局的探索是很好的,我真诚地希望它能够实施。科技创新局将审批制改为登记制,与退市制度相一致,体现了宽进严出的思路。如果一个市场能让优质公司得到良好发展,淘汰劣质公司,市场就会越来越健康,指数表现也会更好。所以,对进要宽,出要严,这是很有道理的。如果你真的认为它不能工作,你应该删除它。

  此外,科技创新板还对中介机构的“保荐+后续投资”进行了界定,以促进中介机构的审慎定价、保荐和审慎;在制度安排上,新股发行价格、规模和节奏由市场决定,并允许市场主体参与定价;科技创新局设置了“50万资产+2年”经验投资者的门槛,使适合的投资者参与,政策可以更加专业化。还有一种卖空机制。从长远来看,一个健康的市场必须淘汰适者。如果有一个卖空机制,那将比用行政手段攻击和发现不良公司要好得多。
  鼓励引导更多增量

  中长期资金入市
  从需求方面,引导和增加中长期资金入市。大力发展机构投资者,充分发挥保险、社保、各类证券投资基金、资产管理产品等机构投资者的作用,给予政策扶持和税收优惠,促进保险、社保等长期资金入市引导更多增量中长期资金入市。从长远来看,在一定程度上,内部的基本制度建设也必须到位。

  外资持续流入趋势明显。近几年来,外资持续流入一直是市场的一个重要趋势,未来至少三年可能仍是一条主线。外商投资具有以下特点:一是资金长期性;二是回报要求相对较低;三是毕竟是跨国投资,外资对公司治理有较高要求。因为它们不是本地公司,所以它们没有本地溢价,对过去业绩良好的公司更感兴趣。随着时间的推移,他们可能会继续深入研究这个主题。但总体而言,对于非本土市场而言,外资企业与非龙头企业和非一线企业相比,并没有明显优势。
  对于国内机构来说,资金也是长期的,但考核周期相对较短。这实际上是一种错位,需要引导和建立长效机制和文化。比如,鼓励机构采取中长期考核和激励约束机制;市场应淡化短期业绩排名,减少对短期排名的关注;鼓励评级机构具有卖出及以下评级比例;加强引导和保护通过制度、机制、文化等多种方式和手段倡导价值投资和长期投资理念,引导市场对股票的长期表现进行投票,避免追求短期收益。

  此外,我们初步形成了多层次的资本市场体系,基本满足了不同企业的投融资需求,允许具有不同风险承受能力和配置需求的投资者参与不同的市场。
  总体而言,资本市场应允许更多优秀企业进入市场,通过资本市场获得更多的资金支持,不断做大做强;投资者要通过资本市场配置资产,分享优秀企业的价值创造,资本市场要在资源配置、资产定价、风险缓释等方面发挥好作用,使投资者更好地受益。

  创造长期回报的源泉是上市公司。为了不断提高上市公司质量,上市公司自身需要不断完善治理结构,完善激励约束机制,提高经营效率,提高分红比例,积极回购股票。一般来说,上市公司应该创造价值,提高资本回报率,让投资者通过资本市场分享长期利益,创造长期价值,获取长期利益。

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