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【001158基金工银新材料新能源】美股停止回购的可能性不大(2019-08-17)


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  回购一直是推动美股牛市的重要基因,它不仅避免了美股大跌的可能,而且吸引了海外投资的持续回流。虽然A股也鼓励回购,但回购目的与美股本质不同,美股更多的是支持市场,而不是回报投资者。

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  自2009年3月以来,美国股市经历了史上最长的十年。截至目前,美国三大股指涨幅均超过260%,其中Na指数涨幅超过460%,位居三大股指之首。业内人士普遍认为,除了经济的强劲支撑外,回购也是推动美股持续走强的重要原因之一。

  2009年至2017年底,用于回购美国股票的总分析金额超过了当年个人投资者和机构投资者的净买入总额。正是美国股票公司的大量回购,不仅避免了美股在全球大跌之下暴跌的可能,也促使美股三大股指再创新高。那么,一旦美股回购被暂停,其10年期的回购是否会结束?对于中国A股而言,美国股票公司的长期回购有何借鉴意义?
  长期回购推动美股

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  根据美联储披露的数据,自2009年以来,截至2017年底,美国非金融企业累计买入3.37万亿美元,ETF和联合购买1.64万亿美元,美国家庭和机构分别卖出6557亿美元和1.14万亿美元。

  “自上一次经济危机结束以来,自2009年以来,美股回购的力量一直是市场上最大的。”泽城资本首席投资官余晓光对《红色周刊》表示,大规模回购美股的前提是,上次经济危机后开始的量化宽松政策以及极低的利率成本导致企业融资成本大幅降低。美国企业通过海外利润债务互换抵押等方式,规避回美后将面临的巨额税收,以极低的成本优势继续回购和分红。
  相关数据还显示,2009年一季度至2018年一季度,标普500指数上市公司回购总额达到4.23万亿美元,标普500指数走势基本与标普500指数回购规模同步。对此,华宝投资总监、副总经理李慧勇表示,“我们可以看到,过去10年,标普500指数和标普500回购指数表现出高度正相关,这意味着回购推动了美股的持续上涨。美股的上涨在很大程度上与上市公司盈利能力的提高有关。从每股收益来看,如果e不变,那么每股收益的减少相当于每股收益的扩大,这有助于推动股价的上涨。”

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  事实上,提高每股收益有两种途径:一是做大分子,即净利润水平在不改变每股收益的前提下,可以达到提高每股收益的目的;二是通过降低分母来提高每股收益水平,即通过回购来降低总额,当净利润水平固定时。第一种方式被认为是公司创造价值的每股收益促进模式,第二种方式理论上不影响公司的价值提升,也不创造新的价值。那么,美股的持续回购,即分母的减持,会不会导致股市的“假”繁荣?
  “我们不能简单地将回购支持股市等同于虚假繁荣。”新加坡五福资本管理有限公司联合创始人兼CEO吴志坚告诉记者,公司管理层需要为公司现金做出最佳选择。他们可以选择增加投资、发行或回购自己的股票。回购股票的前提是管理层经过深思熟虑后自发做出的决定,这表明管理层认为股票的价格被低估,购买它是划算的。对于投资者来说,回购的效果与回购的效果是一样的。如果考虑到税收效应,回购可能对股东更有利。

  美股不太可能停止回购

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  数据显示,2019年第一季度,标普500股票总回购金额为2058亿美元,同比增长8.9%,较2018年第四季度减少7.7%。数据显示,美股回购步伐有所放缓。
  “从目前的情况来看,未来美股回购力度可能没有过去那么大。”李慧勇说:首先,回购需要闲置资金。从海外利润汇回来看,由于减税推动海外利润汇回,基本上已经耗尽了很多边际效应;第二,过去用低利率成本融资和回购股权,但会受到高杠杆率和投资成本增加的影响。未来,这一空间将被提供第三,从监管的角度来看,越来越多的人开始关注高杠杆,即过度回购的风险,这可能导致监管的加强;第四,只有在没有用钱的地方,才会进行回购。从目前的情况来看,似乎出现了一些新的投资热点。例如,5g题材最近非常火爆,包括之前的投资,现在它正在加速投资,云计算和人工智能都需要大量的分析投资。

  那么,作为支撑美国股市的重要力量,一旦回购停止或停止,美股会不会加速到来?

  万博新经济研究院副院长刘哲对本报记者表示,回购放缓不一定会导致美国股市繁荣的崩盘。然而,美国经济放缓的迹象已经出现。原因是“美国优先”的贸易保护主义政策将加速美国经济和金融的不稳定,回购的放缓必然会降低市场的流动性,并可能成为美国股市“由牛变熊”的导火索。
  李慧勇还表示,暂停或减持回购不会造成美股景气的崩盘,因为如果减持回购,但由于公司自身经营效果比较好,EPS仍将保持较快增长,股市将得到有效支撑;此外,虽然回购减少,但由于当前利率较低,也将有利于估值的提高;第三,如果公司利用分析法拓展市场或投资研发,也会增强投资者对公司未来的乐观情绪,从而推高股价。总体而言,过去十年,大量回购推高了美国股市,但这一作用只是锦上添花。股票的质量是决定股票价格的基本因素。美国股市是否继续上涨取决于美国经济和企业利润的改善。

  对于回购是否会停止的问题,余晓光表示,美国企业是否会停止回购主要来自两个方面:一是美国的借贷成本是否会继续上升;二是美国企业的利润是否会继续上升。从美联储上月底开始降息的事实来看,虽然这并不意味着这是降息周期的开始,但特朗普年内不断迫使美联储降息75-100日元的态度,显示出交易的恶化战争给美国国内经济带来了压力。当世界其他工业国家都维持零利率或负利率时,美国的高利率状态确实会因此而导致美国企业的融资成本下降,“我判断美联储可能在今年下半年进入一个持续降息周期”。
  回购a股才刚刚开始

  与美股相比,A股回购规模远小于前者。统计显示,近十年来,a股净回购减去净增发一直处于比较明显的负向状态。年平均增发净增量约占股市市值的20%。也就是说,公司发行的股票继续明显大于公司回购。2012年以前,美股回购净额略低于增发净额,但2012年以后,回购净额已超过增发净额。也就是说,美国上市公司购买股票的金额高于其发行的股票。
  刘哲分析了美股回购与a股回购的区别,并表示,美国上市公司回购的两个特点值得借鉴:一是多数回购都是基于对公司的长期乐观,而不是短期股价的炒作,每个公司都可以决定回购的金额和金额二是回购过程;二是美国上市公司通常会取消回购,减少市场流通股再次进入市场形成减持压力,使中小投资者享受到回购的乐趣。

  刘哲进一步表示,A股市场经历较大波动后,虽然不少上市公司也发布了回购公告,但实际回购金额远低于预期金额的情况很多,“这是一种短期炒作倾向,而不是基于对公司中长期发展潜力的认可,即使部分上市公司按预期金额和时间表回购股份也没有注销,但减持股份的数量已分阶段减少,未来可能形成减持压力
  随着股份回购新规的出台,2019年A股市场确实迎来了历史上最大规模的股份回购实施潮。截至2019年8月14日,股份回购实施规模已超过1000亿元。

  对于A股公司回购力度明显加大及其对市场的影响,李慧勇表示,“虽然股票的价格取决于供求关系,但回购意味着供给减少,这将基本推动股价上涨。不过,需要考虑的是,A股市场不同于美国股市。A股公司回购往往是在股价跌破某一区间或某个仓位时触发的,这是为了表达对W Jijdw信心的担忧导致大股东回购,这意味着回购A股发生在股价低迷甚至熊市阶段。如果整个市场处于低迷阶段,意味着回购的效果有限。相比之下,美股回购具有正的循环效应,可以利用更多的企业回购。回购的效果远比a股长得多,而且强度要大得多。”
  吴志坚说,中美股市供应量的差异解释了两国股票收益率的差异。这项法律不仅限于中国和美国的股票市场。研究表明,在世界43个国家的股票市场上,股票的供给量与股市收益率之间存在显著的相关关系。也就是说,供应量越大,上市公司从股市赚的钱越多,股市的回报就越差,反之亦然。“对股东有利的股票市场,应当是上市公司给予投资者的股利,或者上市公司回购的金额超过其在证券市场发行的金额。只有这样的股市才能帮助投资者获得良好的投资回报。”

  “虽然A股市场与美国股市有很大的差异,但如果企业和中小股东的利益一致,并且他们有持续的盈利能力,愿意持续回购股票,当然会对股价起到非常好的推动作用。”余晓光认为,近年来,A股市场高分红企业的股价一直保持着较高的增长速度。“如果仅仅是企业单方面认为价值被低估,而不是基于企业长期利润的回购,很可能只是企业的价值幻觉。这种回购不同于持续不间断地回购美国股票。”

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