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002396兴旺瑞杰股吧_对资管新规的理解:没有想象中美好(2018-04-28)


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  27日晚,资产管理新规刚刚公布。我认为大多数人的意见(实际上发表意见的人不多,也许大多数人还在考虑),认为他们比以前的征集更加宽松。我仔细看了一下,觉得没有市场想象的那么好。
  当然,细则还没有出台。最好按照细则做进一步的评估。我想逐一分析一下放松的好处

  1、 延长过渡期的目的是什么?只是要确保股票没有风险,短期内很难增加
  新规的原则是:存量平稳流转,增量严格达标,风险可控。过渡期的延长只能解释一个问题。股票的期限错配应该更严重。因此,有必要延长过渡期,以保证股票业务的顺利实施。从这个角度看,确实比上一稿对市场有利,但只是给了足够的时间去解决存量,存量需要明确整改时间,规模要稳步缩小。因此,未来两年半内,恐怕银行的主要任务之一就是化解股票业务的风险。至于新业务,要达到新资产管理条例的要求,民众接受它显然还需要时间。因此,未来银行理财规模将稳步萎缩,新增规模将放缓。

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  所以问题是,资产管理规模对投资标的是好是坏,从之前的高速增长到未来的低速增长甚至萎缩?答案是显而易见的。在理财业务增长缓慢,债券供应如此之多的情况下,谁会买账?

  如果我们仔细研究这个问题,外包可能面临更大的收缩压力。我们知道,外包的需求主要来自银行理财业务的扩张。如果理财存量要逐步萎缩,新增融资也不容易,那么在未来两年半内,随着银行理财业务的萎缩,外包需求也将明显萎缩。然而,外包是不匹配的,因此外包的逐步收缩也会对债券市场产生影响。
  2、 估值方法放宽了吗?恐怕我们不能用摊销成本来估计期限不符产品的标准化资产

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  根据新规定,资产管理产品应当以净值管理。当然,满足下列条件之一的,可以按照企业会计准则的规定,按照摊余成本计量:(1) 资产管理产品为封闭式产品,投资的金融资产以收取合同现金流为目的持有至到期。(2) 资产管理产品为封闭式产品,所投金融资产暂时不存在活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价,公允价值不能通过估值技术可靠计量。
  市场有观点认为,这也不错,认为成本估值可以继续走红。但我们不这么认为

  (1) 无论是(1)还是(2),非标准都存在缺口,可采用摊余成本法估算。但是,几乎所有的债券都有估值(无论估值是否合理,都是由权威机构发行的),因此债券不符合(2)的条件。

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  (2) 在持有到期日的幌子下,封闭式产品能否按摊余成本估价?显然不是。例如,目前封闭式产品的到期时间不到一年。如果你买了5年期信用债券,用摊销成本来估值显然是不合理的,因为你不能保证你的产品能够持有5年期信用债券的期限。从本质上讲,由于负债的到期日小于资产的到期日,所有到期日不匹配的产品都不能持有至到期,所有产品都不能按摊余成本估值。如果这类产品可以按摊销成本进行估算,那么它与以前流行的成本估算有什么区别?当然,如果债务期限长于资产到期日,并且债券可以持有至到期,那么按摊销成本对债券进行估值是合理的。问题是,现实中,理财在期限上基本上是不匹配的,这就导致了利差。
  (3) 如果是开放式产品,则不满足(1)和(2)的前提条件,自然不能用摊销成本进行估价。那么未来的新货币基金,恐怕不能用来评估摊销成本。

  (4) 这一规定实际上明确了证券公司资产管理产品和银行账户应当采用市值法。此前,很多银行外包的主要方式是购买证券公司的资产管理产品或基金账户产品。只要这些产品投资于标准债券,它们中的大多数都必须是错配的(只包括利差)。以前,很多都是成本估价。根据新规定,未来可能需要市场价值法。

  因此,估值方法看似宽松,其实只是放松了非标准;对于标准化债券,当到期错配时,强化了市值估值的合理性。从本质上讲,资产产品的净值管理是打破刚性交换的必要前提之一。
  3、 更严格的非标准限制?事实上,股票是宽松的;增加是严格的,但它仍然可以是灵活的

  此前,市场上有观点认为,新的资产管理条例对非标准限制越严格,对标准化债券的利好就越大。新的资产管理条例对非标资产是否更加严格?我们认为我们应该区分股票和新增长
  (1) 就股票而言,我们认为它实际上是宽松的。过渡期延长了两年半,可以逐步覆盖几乎很多非标准期限。不需要提前销售非标产品(事实上,它们不能被丢弃)。

  (2) 对于增量非标准,非标准定义将更加广泛。根据新的资产管理规定,未来资产不是“标准”就是“非标准”,不会出现“非标准”。因此,从本质上讲,非标的定义会更加宽泛,越来越多的资产会被归为非标资产,这对非标资产是不利的。当然,在计价方法方面,新的资产管理条例已经明确,非标准摊销成本可以计价,这是一件好事。
  (3) 资产管理产品直接或间接投资于非标准化债权资产的,非标准化债权资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或开放式资产管理产品的最新开盘日。这和草案是一样的,但不是死板的。例如,可以发行关闭期较长的产品。现在一些银行已经在发行1000天的产品。此外,非标准期限可由过去的2-3年缩短为1-2年。简言之,只要企业想融资,银行想不规范,就可以灵活变通。

  (4) 合格投资者的门槛比以前更高,这意味着很多中小银行没有合格投资者群体,只能发行公募产品。但是,公募产品投资范围窄,收益会降低,对老百姓的吸引力也会降低,导致理财模式增长缓慢。只有合格的投资者才能购买私募股权产品,私募股权产品可以投资非标产品。因此,合格投资者门槛的提高将导致非标准投资比例的下降。
  总的来说,新的资产管理条例放宽了非标股,股票抛售压力有所缓解。股票融资中非标比例下降,债券比例上升的观点值得怀疑。在新业务中,非标准投资的定义可能更为宽泛;而合格投资者门槛提高后,非标准投资的受众也会减少,因此非标准投资是负面的。

  不过,未来非标比率的下降,肯定意味着债券投资比例的上升,但是否意味着投资债券规模的增加?这取决于整体财务管理萎缩的速度和债券在结构中所占比例上升后的综合效益。例如,未来债券占比比过去减少了30万亿。
  4、 新的资产管理条例的实施是否意味着债券市场已经失去利润?关键是看对业务的影响。如果企业整顿到位,当然是坏事;否则,影响可能是非常持久的

  新的资产管理条例其实并不是什么新鲜事。自去年的草案以来,它们一直在影响市场情绪。实施新的资产管理条例是在浪费钱吗?我们认为,衡量损益的标准是看目前的资产管理业务是否按照新的资产管理条例的要求进行了全面整改。显然不是。相反,我们认为,虽然有些细节比草案更宽松,但更切合实际和实际。
  但不可回避的问题是,资产管理行业将拉开改革转型的序幕。从这一维度来看,新资产管理条例的实施并不是为了亡羊补牢。这可能只是资产管理行业压力的开始。只是压力会比之前市场担心的速度要温和一些,速度也会慢一些。

  一旦新规实施,意味着股票业务将开始压缩,尽管速度会慢一些。而新的理财短期内可能压力较大,毕竟人们不会马上接受净值产品。因此,我们认为,业务整顿的进程仍将对债市产生持续的影响,但速度之差是快是慢
  (1) 无论如何,理财业务整体扩张放缓将导致新增债券投资融资需求放缓。近几年来,正是理财业务的快速扩张,导致了对债券特别是信用债券的巨大需求,导致信用利差的系统性收窄。未来金融增速放缓,债券供应量巨大,将形成供需缺口,导致信贷利差明显上升。

  (2) 由于短期内人们对新理财的接受度相对较低,我们估计新增融资规模的减少必然与表内存款的增加相对应。但一方面,央行需要适度放开资产负债表存款利率,做好理财资金回笼工作。事实上,近期存款浮动幅度加大,正是这一因素造成的;另一方面,理财回归,存款加速,可能导致法定准备金多缴,导致银行积压减少,形成流动性紧张局面。央行也需要投入流动性来对冲这也是因为这一点。但是,如果央行的流动性释放速度跟不上存款的上升速度,就会造成周期性的资金紧张,这对债市不利。
  (3) 包括杠杆率、渠道业务和嵌套在新资产管理条例中的约束,债券需求也将减少。

  5、 目前,资产管理行业是最坏的时候,也是最好的时候:新规将加重资产管理行业的分支机构,给准备好的机构留下机会
  毫无疑问,资产管理新规的出台,意味着资产管理行业旧时代的结束,对于大多数长期从事这一行业的人来说,这是最糟糕的时候,因为我们过去习惯的商业模式很难维持,过去简单的日子,粗制滥造、有利可图的局面将一去不返。过去,机构竞相争夺渠道优势、监管套利的勇气、资产流动的手段,但这些已不再是核心竞争力。

  但这也是最好的时机,因为未来资产管理行业将更加注重净值管理、资产管理能力、投资研究体系的完善。我相信,资产管理行业也将从体力劳动转向脑力劳动,这意味着投资研究将真正成为资产管理产业链的核心环节。
  对机构而言,资产管理新规的出台将迫使机构加快转型,机会留给有准备的人。华创资产管理早在两年前就开始转型,逐步形成了以投研为核心,与各机构充分合作的资产管理业务团队,其产品也符合资产管理新规的要求。此外,笔者认为,资产管理新规的出台,将加强各金融机构之间的合作,而非分拆:许多中小银行需要更多专业的投资团队,帮助他们以净值管理资产管理产品。大型银行由于管理规模庞大,也需要专业的投资团队帮助其进行更细致的管理。因此,华创资产管理期待未来与各机构加强合作。

  当然,资产管理新规出台了吗?对于银行来说,净值产品会马上推出吗?我认为我们需要考虑你是否有能力管理净值产品。目前,人们不接受净值产品。经过一段时间的投资者教育,特别是一些实物产品的操作,老百姓可能会慢慢接受。然而,投资者教育的过程正是普通人承受金融产品估值波动的过程。如果组织没有准备好,会突然启动净值产品,但最终会因为产品的波动而伤害客户。当最终客户能够接受净值产品时,他可能不是您的客户,而是其他银行的客户。所以,转型期,快不是好事,关键是要做好准备。

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